4 月 19 日，荣盛石化发布 2022 年年报。据公告，2022 年公司共实现营收 2,890.95 亿元，同比上升 63.3%；实现毛利 56.20 亿元，同比下降 82.01%；实现 归母净利润 33.41 亿元，同比减少 73.95%；整体毛利率为 1.94%（同比下降 15.71 个百分点）；整体净利率为 2.20%（同比下降 11.16 个百分点）；四项费用率为 3.94% （同比下降 0.38 个百分点），销售费用率、管理费用率、研发费用和财务费用率分 别为 0.06%、0.29%、1.51%和 2.09%，经营活动现金流净额为 1560.03 亿元，同 比上升 364.76%；购建固定资产、无形资产、长期资产支付的现金为 294.57 亿元， 同比下降 49.42%，投资强度有所减弱；净现比为-16.87，同比下降 18.29，盈利能 力有所减弱；存货周转天数为 75.26 天，同比下降 22.51 天，经营效率有所提高。
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2022Q4 公司经营状况相较 Q3 有所下滑，归母净利润显示为负。据计算， 2022Q4 公司共实现营收 639.77 亿元，同比上升 34.22%，环比下降 17.44%；毛利 -68.19 亿元，同比下降 194.43%，环比下降 182.63%；归母净利润-21.1 亿元，同 比下降 178.09%，环比下降 2612%；整体毛利率为-10.66%（同比下降 25.81 个百 分点）；整体净利率为-5.70%（同比下降 16.02 个百分点）；四项费用率为 5.42%（同 比上升 2.54 个百分点），销售费用率、管理费用率、研发费用和财务费用率分别为 0.06%、0.36%、1.61%和 3.39%；经营活动现金流净额为 1233.24 亿元，同比上升 159.11%，环比上升 34.99%；购建固定资产、无形资产、长期资产支付的现金为 60.42 亿元，同比下降 45.93%，投资强度有所减弱；净现比为-33.83，现金流水平 不佳；存货周转天数为 75.26 天，同比减少 22.51 天，经营效率有所提高。
2.1、炼油板块：上半年盈利快速提升，下半年有所回落
炼油业务是公司最主要的营收来源之一。2022 年 1 月，浙石化 4000 万吨/ 年炼化一体化项目（二期）全面投产，新增 2,000 万吨/年炼油能力配备有 4 套常 减压装置，可处理多种来源的原油，降低了单一来源原油风险。此外，该设备还包 括全球最大规模的浆态床装置和最高的渣油转化率。公司持续发挥世界级炼化一体 化项目加工规模大、工艺先进、原料适应性强、加工手段灵活的优势。
2022 年，市场成品油需求衰减，全年国内汽油、柴油、航空煤油需求量同比下 跌分别为 11.6%、4.7%和 28.6%，公司炼油板块却实现持续库扩张，炼油板块实现 营收1038.42亿元，同比上升97.47%；实现毛利润188.6亿元，毛利同比下降4.79%。 与去年同期相比，公司今年的炼油板块业务大幅上升。22Q4 炼油板块四类产品，汽 油、柴油、航空煤油、石脑油现货均价分别为 8006 元/吨、8438 元/吨、7829 元/ 吨和 5394.719 元/吨，分别同比上升 0.04%、13.50%、53.45%和 0.03%，分别环 比变动-10.09%、1.25%、-9.56%和-2.22%。 成本方面，2022 年炼油板块原材料占比最高，为 91.53%，折旧、能源、人工 工资分别占比 3.90%、3.45%、0.89%。与去年同期相比，原材料、人工工资占比上 升 0.59 pct，和 0.16pct，折旧、能源占比下降 0.4pct、0.07 pct。
2.2、化工板块：需求偏弱拖累全年盈利，产销量提升明显
2022 年，公司成立了两个子公司以实现炼化原料增值并打造化工新材料高地。 公司正在推进新材料项目，其中包括投资 192 亿元新建一系列装置，如 LDPE/EVA、 EVA、LDPE、DMC、PMMA 和 ABS 装置，并计划投资 641 亿元建设催化裂解装置、 烯烃装置、POE 聚烯烃弹性体装置、聚丁烯-1 装置、醋酸装置、醋酸乙烯装置、 EVA/LDPE(管式)装置、己二酸装置、己二腈装置和己二胺装置等，以扩大产能规模 和增强企业综合竞争力。2022年，化工板块实现营收1138.99亿元，同比增长66.40%； 实现毛利润 118.21 亿元，毛利同比减少 54.28%。公司控股子公司浙石化计划投资 新增 140 万吨/年乙烯及下游化工装置项目，旨在提高原料产量，为公司发展下游高附加值新材料及精细化工产业提供更多的原料保障和拓展空间，推动绿色低碳发展。
价格方面，2022Q4 化工板块产品与去年同期相比，除了 PX 和丁二烯价格分别 上涨18.53%和 12.36%，其余产品价格均呈现下跌趋势；其中，下跌幅度最大的是 醋酸乙烯和丙烯腈，分别达到了-50.38%和-32.82%。 成本方面，2022年化纤行业原材料占比最高，为90.03%，折旧、能源、人工 工资分别占比3.90%、3.39%、0.89%。与去年同期相比，原材料占比上升 0.84 pct， 折旧、能源、人工工资占比分别下降0.40pct、0.25 pct、0.16pct。
2.3、PTA板块：下半年承压，新项目持续推进
公司在 PTA 板块优势显著，老装置技改提升，新装置不断投产，海南逸盛正在 积极推进新项目，并已成功投产 5 万吨食品级再生聚酯瓶片(rPET)，预计陆续投产 250 万吨/年 PTA 项目和 180 万吨/年聚酯瓶片装置，未来有望将成为国内最大的食 品级 rPET 供应商。 2022 年，PTA 板块实现营收 504.96 亿元，同比下降 146.23%；毛利润-4.53 亿元，毛利同比下降 305.9%。22Q4 PTA 板块现货均价为 5657 元/吨，同比上升 14.2%，环比下降 10.34%。PTA 与生产所需的 PX 原材料价差为 171.2 元/吨，同比 下降 47.42%，环比下降 41.09%。价差下降带来 PTA 盈利空间压缩，导致板块毛利 骤降。 成本方面，2022 年 PTA 板块原材料占比最高，为 94.23%，折旧、能源、人工 工资分别占比 1.80%、2.63%、0.13%。与去年同期相比，能源占比上升 0、95 pct， 原材料、折旧、人工工资占比下降 0.32pct、0.71 pct、0.02pct。
2.4、聚酯板块：终端需求孱弱，行业扩产加剧盈利压缩明显
公司在聚酯板块不断推进新项目，永盛高端薄膜产能拓展，今年将投放 15 万吨 的生产线。盛元二期 50 万吨差别化纤维项目也在积极推进，主要生产阻燃、功能性、 免染纤维产品。 2022 年，聚酯板块实现营收 146.41 亿元，同比下降 2.67%；实现毛利润 4.73 亿元，毛利同比下降 57.84%。价格方面，22Q4 聚酯板块现货均价为 7977.86 元/ 吨，同比下降 6.22%，环比下降 8.83%。 成本方面，2022 年聚酯板块原材料占比最高，为 90.03%，折旧、能源、人工 工资分别占比 1.41%、5.07%、1.91%。与去年同期相比，人工工资、原材料占比分 别上升 0.12 pct、2.05 pct,能源、折旧占比下降 1.5 pct、0.28 pct。
3.1、炼油板块：疫情政策优化，2023年炼油板块率先回暖
2022 年炼油板块复盘：汽油航煤需求下跌，柴油需求提升，石脑油缓慢修复 2022 年俄乌背景下，俄罗斯原油产量下降令市场供应趋紧，加之原油市场库存持续 下降，国际油价呈现大幅上涨走势，成品油及石脑油市场整体呈现原料强支撑，但 需求受跟随下游影响有所分化。从全年来看，柴油整体需求受大型工矿、基建等户 外行业开工情况提升而上行，汽油、航空煤油因疫情扰动同比大幅下滑。此外国内 成品油税控监管力度不断加强，资源流通统计日益完善。石脑油方面，下半年需求 显著好于上半年，主要受炼厂产能增加，一次装置产能增长以及二次装置产能扩张 对于石脑油需求增长形成支撑。
2022 年，中国炼厂产能继续攀升，全年净增长 1760 万吨/年或 1.88%，总产能升至 9.47 亿吨/年，石脑油蒸汽裂解制乙烯规模达到 3228 万吨。上半年总体产能稳定在 9.35 亿吨/年水平。6 月末，中石油广东石化 2000 万 吨/年炼化一体化项目中交，产能增至 9.55 亿吨/年。9 月份，参与裕龙岛置换的三 家山东地方炼厂合计 740 万吨/年产能相继停产，总产能降至 9.47 亿吨/年。
展望后市，预计 2023 年炼油板块呈现向好趋势。 成本端，地缘政治冲突持续，原油供给缺乏弹性，预计 2023 年原油易涨难跌，对炼 油产品产生支撑。 需求端，随着疫情管控政策常态化，汽油、航空煤油需求同比将有所修复。从 2023 年一季度数据来看，汽油已达到往年同期水平，煤油虽还较往年同期较低，但也已 处于快速修复通道中。
基建投资和制造业投资将持续向好将对柴油终端消费起到支 撑。石脑油需求方面，2023 年一季度乙烯装置对石脑油消耗量较 2022 年一季度走 高明显，虽然 2023 年乙烯装置综合利润不容乐观，但考虑到广东石化及海南炼化等 新建装置的投产，对石脑油消耗量将继续拉动，且化工项目对轻质石脑油的需求明 显提升。重整市场来看，PX 产能增加也是近年以来的市场热点，也将拉动轻质石脑油需求。金联创预计，2023 年化工轻油占我国石油终端需求的比例将由 2018 年的 12%提升至 20%。
供给端，从短期看，2023 年一季度石脑油产量有所下降，与短期炼厂加工积极性下 降降负荷有关，同时春季检修因素和节日因素都存在。一年维度来看，新增项目使 得石脑油的产量增加，由于新增烯烃产能大多为一体化产能，基本能匹配需求增速， 但随着 PX 项目的释放，重整用石脑油供应可能面临紧张。近几年的产能高峰仍然 不改我国作为石脑油的净进口国的地位，我国石脑油实行进口配额制度，2020-2023 年商务部下发的进口配额连续呈现上涨。
与沙特阿美合作巩固原油采购供应链。3/27 晚，荣盛石化控股股东荣盛控股与沙特 阿美全资子公司 AOC《股份买卖协议》。同时，荣盛石化与沙特阿美签署了《战略 合作协议》，签订某些最终协议，包括：沙特阿美向浙石化供应承诺数量为每天 48 万桶阿拉伯原油（协议期 20 年，后续可选 5 年延长），基于公开原油市场指标确定； 沙特阿美通过 ATS 额外供应荣盛石化每年不超过 8 万桶原油；沙特阿美通过 ATS 供应荣盛石化石脑油、混合二甲苯、直馏燃油等化工原料总计每年 20 万吨。作为第 一大石油公司以及荣盛石化长期稳定的原油采购合作方，沙特阿美的入股以及后续 一揽子采购、库存管理等协议对浙石化的原油稳定供应以及降低采购成本有积极作 用。
3.2、化工板块：持续推进项目建设，布局新材料高地
2022 年化工板块复盘：疫情扰动下化工品需求承压，观察需求复苏节奏。 由于原料成本波动较大，化工板块主要产品价格出现前高后低的态势，上半年由于 原油快速上涨，短期涨幅过高，一度达到 130 美元/桶，同时各地疫情散发导致需求 不振，上游成本无法传导，化工品价格走高但盈利收窄。下半年原油价格由于加息衰退预期下行，化工品成本支撑不足，同时海外虽需求坚挺，但国内需求因疫情走 弱，供给端新炼化产能投产进一步对价格产生压力，价格普遍跌至 20%-30%历史分 位，盈利承压明显。
展望后市，预计2023年化工板块预期逐季修复。当前原料价格在高位震荡，原料波动趋缓，我们认为目前主要矛盾集中在需求恢复节奏，我们认为疫情对消费等需求存在一定惯性，修复过程是逐季度改善的，同时需观察国内是否有经济政策出台以及海外实际需求情况是否与预期的衰退相符，我们认为在当前节点价格已包含悲观预期，下行空间有限。供给侧今年有广东石化、海南炼化、裕龙石化的新烯烃产能投放，一定程度上可能会压制修复的弹性。
浙江石化是国内最大规模的民营炼厂，生产效率领先。浙石化拥有国内最大的民营 炼油炼化产能，在炼油、炼化、PTA、聚酯方面均有规模优势和一体化成本优势。 公司的化工品占比达到 58.5%，油化比在炼化行业中保持领先地位，领先于传统炼 厂。从政策导向来看，4 月 7 日六部委联合印发的《关于“十四五”推动石化化工行业 高质量发展的指导意见》明确指出要引导炼化项目“降油增化”，这是由于成品油的需 求在双碳目标下未来将有所减弱，而石化产品需求增加，因此从健康的产业发展角 度，需求炼化项目尽可能降低油化比。
从“降油增化”的角度，公司作为化纤企业有自 身下游产业链需求，有足够的能力消化大规模 PX 装置产能，进入炼化行业后有降 低油化比、最大程度得到 PX 等化工品的内生需求，有助于促进炼油炼化行业高质 量发展。相比传统炼油企业，公司的优势还体现在可以针对不同的市场环境灵活调 整产品结构。
3.3、PX及PTA板块：2023年回暖显著，预计全年表现坚挺
2022 年 PX 及 PTA 复盘：2022 年表现整体偏强，2023 年芳烃链回暖明显。 PX 板块：2022 年 PX 市场整体呈现前高后低，上半年延续上一年的价格，同时原油强支撑情况及供需表现量化的支撑下，上半年盈利明显上行。尤其是 5 月中旬起， 海外汽油利润良好，同时进入欧美成品油需求旺季，欧美需要进口芳烃满足调油需 求以及补充当地化工需求，同时日韩处于检修期，芳烃产品开启上行通道，至 6 月 来到最高点，一度超过 1500 美元/吨。下半年，国内 PX 新装置投产以及加工差的 良好支撑下国内供应提升等偏空影响下，PX 价格出现一定回落，但仍处于相对高位， 全年表现相对坚挺。
PTA 板块： 2022 年 PTA 价格大幅上涨后又稍有下滑，较 2021 年市场明显走高。 从年初开始 PTA 市场即步入上行通道，一直呈现震荡上行的态势，主要是由于国际 原油价格全面上涨，带动下游 PTA 市场走势上行。成本端大幅挤压下游 PTA 行业利 润，PTA 行业加工费一度压缩至负值；由于行业利润不佳，且 PTA 市场期货难以同 幅度跟进，工厂挺市意愿强烈，纷纷上调企业挂牌价格， PTA 绝对价格大涨，但盈 利端表现不佳。
2023 年展望：PX 及 PTA 盈利短期已有回暖，节后价格价差震荡上行。 PX 板块：从成本端来看，中国经济带动亚洲地区的经济回暖，原油需求增长预期支 撑油价，原油高位震荡，成本端支撑偏好；供给侧来看，预期中的 PX 新装置投产 并未如期到来，提振市场心态，需求端来看，下游 PTA 端行业开工明显提升，供需 端整体呈偏好态势，二者共同推动下，季度前期 PX 市场强势上行。后市来看，我 们认为全年能够延续偏强态势，成本端原油形成偏强支撑，需求侧 PTA 开工也在持 续复苏通道，三四季度传统旺季有望向上。供给侧，二季度部分装置检修影响供给， 一年维度上看，经历化工品低迷的半年之后，PX 新装置投产或有不及预期的现象产 生。
PTA 板块：2023 年 PTA 价格与加工费已有明显修复。一季度原油价格有一定支撑， 需求虽目前较为弱势，但由于加工费已被压缩至极低水平，下行空间有限。近期由 于 PTA 装置检修及降负较为集中，市场供应下滑明显，而下游聚酯负荷逐步提升到 高位，供需维持去库状态，现货货源流通趋于紧张，加工费也得到一定修复，我们 认为下游需求有望逐季修复，新增产能主要集中在下半年，需观察后续实际投产情 况，整体基本面或好于 2022 年。
长期来看，PX-PTA 产业链环节，大炼化的成本、下游产业链优势仍然明显，景气 回暖最为受益。据统计，到 2025 年，若考虑当前在建和拟建产能，国内 PTA 产能 将达到 9643 万吨，较 2020 年增长 67%。新增产能中，约 48%来自于新增的炼化 一体化装置。假设产能均能如期投产，在短期将加剧行业竞争，促成行业的加速洗 牌和落后产能出清。在这场洗牌中决定性因素就是成本优势，而成本优势建立在原 料的自给程度、规模化以及技术的先进性。相较于非大炼化企业，大炼化企业具有 原料完全自控的优势，能够以最低成本获取 PX，而 PX 占原料成本 85-90%左右， 可以说，拥有低成本的 PX 就掌握了绝对的竞争优势。其次是规模优势，当前 PTA 装置大型化趋势明显。
2012 年以前普遍装置产能规模在 150 万吨以内，当前新增的 装置规模均达到了 200 万吨左右，单吨能耗、原料单耗和单吨折旧成本显著下降。 逸盛新材料二期投产后，公司控股参股总产能 1900 万吨，权益产能 897 万吨，与 恒力石化一起成为行业前二。最后是技术先进性。PTA 装置技术 5 年左右进行一次 迭代，每次迭代单耗、吨投资、吨可变成本均有明显降低，产能均有大幅的提升。 因此，后上装置在技术上有明显后发优势，荣盛子公司新上装置属于英伟达最新一 代技术。因而，其在三个竞争要素上均有显著的优势，且行业整体将呈现强者恒强 的态势。公司凭借行业最低的成本优势以及大炼化提供的现金流能够在行业低谷逆 势扩张，待本轮落后产能逐渐出清后将有巨大的业绩弹性。
我们认为能在景气度回升中充分受益的将是能够凭借低成本和现金流优势逆势扩张 的企业。大炼化企业依托炼化一体化的原料平台优势，具有行业最左侧的成本曲线， 加工费较低，能在行业景气度反转时享受较大弹性。荣盛石化子公司宁波中金现有 PX 产能 1060 万吨，PTA 产能 2200 万吨，公司拥有全球最大的 PTA、PX 等化工 品产能，后续 250 万吨/年 PTA 项目和 180 万吨/年聚酯瓶片装置预计于今年将陆续 投产。
3.4、聚酯新材料板块：供应压力仍存，静待需求复苏
2022 年聚酯与长丝板块复盘：全年大幅波动，纺服需求偏弱，静待终端需求复苏。 聚酯板块：2022 全年来看，2022 年聚酯切片市场整体呈现先涨后跌趋势。上半年 上游成本强支撑，同时切片处于库存低位，传导至三年最高点。三季度，虽然原油 价格下跌，但由于 PX 货源出现紧缺同时 PTA 开工下滑的短期利好支撑下 PTA 价格 走高，成本端支撑再次加强。但四季度随着原油市场下跌以及终端纺织行业需求持 续低迷，高库存现象贯彻整个四季度，成本和需求低迷下聚酯切片一路下行。
涤纶长丝板块：2022 年涤纶长丝市场走势较为波动，整体价格有所下跌，上涨因素 主要来源于成本驱动。但作为产业链相对下游，盈利压缩较为明显。内困于疫情影 响，国内经济下滑，居民对于服装等非必需品的消费能力也逐渐下降，市场旺季消 失，春夏服装断档，下游织造企业维持低负荷运行，资金回笼甚为缓慢。同时，新 增产能仍在投放，主要是围绕龙头企业展开，集中在一、二季度，市场供应压力只 增不减，导致全年供需矛盾尤其明显，临近年末涤纶长丝下游需求端进一步萎缩， 在库存以及效益亏损的双重打压下，多数企业开始降负运行提前进入假期模式，市 场产出量大幅下滑，截至年末涤纶长丝市场开机率仅有 5 成附近，原计划第四季度 涤纶长丝的投产项目，也因供需矛盾愈演愈烈，都已推迟延期释放。整年长丝市场呈震荡下行走势。
2023 年展望：终端需求恢复，供给端压力仍存，观察市场产能投放情况。 成本面对聚酯切片及涤纶长丝支撑较足。需求面，国内疫情防控优化，促进终端市 场有向好发展，但需求回暖仍需多待一些时日。外贸方面，地缘政治、通货膨胀等 多重问题制约纺服市场心态，叠加其他经济体生产能力和供给能力逐步恢复，因此 海外对中国商品的需求不及以往强劲，出口压力仍存。供应端，2023 年涤纶长丝龙 头仍有新增投产计划，包括前期延期项目投放，预计供应压力仍存。
长期来看，涤纶长丝集中度持续提高，差别化需求凸显。 随着产能的持续扩张，小型企业逐步退出市场，行业将加速洗牌，涤纶长丝的行业 格局有望持续优化，市场集中度以及竞争力将会进一步提高。长丝从格局来看较稳 定，且新增产能全部由头部企业投建，这表明了长丝格局趋稳，近几年进入规模效 应体现、上下游产业链配套的发展阶段，中小涤纶长丝企业与龙头企业的差距被进 一步拉大，整体呈现有序扩张态势。 另一个显著趋势是，生产涤纶长丝的过程通常需具备多元复合差别化、功能化、高 附加化等条件，差别化涤纶长丝需求应运而生。根据差别化需求不同，涤纶长丝差 别化可分为高仿真化（细旦、异界面、异收缩、易线密度）、新型功能化（阻燃丝、 高强丝、导电丝）、高性能差别化（超仿毛、超纺棉、超纺麻等）。公司在差异化长 丝方向多有布局。
荣盛石化基于炼化优势，拥有 46 万吨 POY 产能，54 万吨 FDY 产能，42 万吨 DTY 产能。同时，新项目也在不断推进，永盛高端薄膜的产能不断拓展，今年将有 15 万 吨的生产线进行投放。盛元二期 50 万吨差别化纤维项目，主要生产阻燃、功能性、 免染纤维产品，也在积极推进过程当中。
2022 年 8 月，公司发布三份对外投资公告，计划由浙石化为主体建设三项中下游项 目，合计投资总额将达到 1178 亿元，预计全部建成投产后可实现年净利润 164.1 亿元，新增项目 ROE 14%，高于此前水平。 （1）计划投资建设新增 140 万吨/乙烯及下游化工装置，投资总额为 345 亿元。项 目建成投产后能为公司实现“降油增化”的目标，同时为公司下游高附加值新材料 及精细化工产业提供充足的原料保障，预计可实现 26.22 亿元/年的净利润。
（2）计划投资建设高性能树脂项目，投资总额为 192 亿元，预计建设 2 年，目的 以浙石化一、二期化工品为原料，拓展布局下游高附加值的新材料产品，预计建成 投产后可实现 24.23 亿元/年的净利润。 （3）计划投资建设高性能树脂项目，投资总额为 641 亿元，预计建设 2 年，项目 能进一步优化公司的产业结构，扩大新材料和精细化工产能，预计投产后可实现 113.63 亿元/年的净利润。
公司一系列项目规划打破市场对公司未来远期成长性的担忧。碳中和背景下尽管新 炼化项目审批有所收紧，但公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线 仍能保证未来的资本开支，从而驱动中长期成长性。特别是其中规划的 EVA、DMC、 α-烯烃及 POE、己二胺及己二腈项目均是目前国内亟需进口替代、下游增速较快的 新能源化工品或高性能材料。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将 会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效 率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原 料优势的稀缺性将愈发显现。
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